中国人民大学教授、农行首席经济学家向松祚
中国人民大学教授、农行首席经济学家向松祚

向松祚2019年最新演讲:经济下行四大原因 谨防明斯基时刻(视频+文字)

郑清源
2019-01-21 06:03
2019年1月20日,向松祚参加斗牛财经举办的投资峰会,分析了中国2018年经济下行的四大原因,认为2019年要谨防明斯基时刻。

2019年1月20日,向松祚参加斗牛财经举办的投资峰会,分析了中国2018年经济下行的四大原因,认为2019年要谨防明斯基时刻。

他开篇点评了统计局最新公布的6.6%的GDP增长率,表示国内外经济学者都有研究,不做评论。接着他分析了中国经济下行的三大国内原因和国际原因—贸易战,认为2019年经济可能会比2018年稍好一些(此前向松祚引述中国权威机构发布的数据称GDP增长率1.67%或为负数),但是由于企业家被伤透的心还需要疗伤、债务增长模式/高杠杆、上市公司都不赚钱、缺乏创新等原因依旧,因此2019年不会有牛市,相反,债务灰犀牛却可能降临,明斯基时刻可能发生。

演讲的文字版本,见视频下面。

相关链接:向松祚:中国GDP增长或为负 面临40年未有大变局(视频和文字稿)

向松祚演讲全文听打,小标题为本台所加:

关于中国经济,我想现在有一个共同的词、一个共识,就是下行。中国经济下行是一个共识,从上到下,从总书记到总理、到中央经济工作会议,都在谈下行,而且现在的口径是“下行压力在不断的加大”。

现在关于下行,我想主要有三个问题,第一个问题是我们2018年到目前为止,这个经济下行,下行到什么幅度,官方有数据,世界各国很多研究机构关心中国经济也有数据,我想很多国内的研究机构也有数据,但是大家没有一个共识,究竟是6以下,还是5以下,还是4以下,还是官方数据说的6.6,大家每一个人都可以去争论,这不是我今天要跟大家讨论的重点。

那么第二个问题,我觉得需要回答,2018年为什么出现了如此大的下行压力?大家有没有思考过这个问题?我想这是今天我要跟大家分享的。

第三个问题,是怎么办?经济下行到2019年,我想仍然是中国经济的一个关键词。股市的春天能不能会来呢?如果经济继续下行,股市怎么可能有春天呢?股市的寒冬将持续下去,甚至不排除跌破2000点。所以现在的关键问题,是我们要弄清楚,经济下行的原因在哪里,究竟是什么造成了2018年的经济下行,2019年我们有望遏制这种态势,扭转这种局面吗?

那么,我首先试图回答一下经济为什么下行。

中国经济2018年下行有四大原因,第一个是上上下下采取了债务扩张模式

首先我想短期的,我认为2018年的经济下行,有四个原因。这是短期的原因,有三个是国内的,有一个是国外的。国内是哪三个原因呢?刚才水皮(注:《华夏经济时报》的总编)和叶檀,包括前面的张松(天瑞首席策略分析师),都谈到了,国内的三个原因是什么?

第一个是我们金融去杠杆,防风险、严监管、去杠杆的政策,很多企业面临资金链的问题,资金链断裂。当然我们的央行行长、易纲行长,在去年10月新华社、《人民日报》的联合采访中,已经明确说了,公开说了,我们的去杠杆的政策考虑不周,执行有偏离,去杠杆的效应叠加,造成的很多企业融资困难,资金链出现问题。但是大家想过没有,这是主要原因吗?虽然央行行长明确这样讲,但是大家千万不要以为这就是我们金融风险的、出现问题的主要原因,不是啊。

为什么我们的企业杠杆这么高?负债这么高?我们过去这么多年来,不要说十年,过去五年以来,中国这些企业高速扩张,资产扩张,负债扩张,靠什么扩张呢?是靠你的技术扩张的吗?是靠你的内生的增长动力扩张的吗?是靠你的利润、你的自有资金扩张的吗?当然不是,靠银行借钱,靠发债,靠影子银行。

中国的债务规模恶性膨胀,膨胀到什么程度?我想今天没有任何一个人说的清楚,很遗憾,我作为一个经济学者,而且我在银行工作那么多年,我都说不清楚。

前不久网上传,中金公司的老总朱云来,就是我们前总理(朱镕基)的儿子、大公子,我想他也不会随便讲话的,按照他的口径,中国现在的总债务已经突破600万亿!他是怎么统计出来的,我不知道,而且我有一次还问过他,他也没有解释清楚,但是他一直这么说,他不是第一次这么说,他多次这么说。他的结论很清楚,他说像中国这样,上上下下,政府、公司、个人,全部都通过债务的泡沫、通过杠杆在扩张,这样的经济模式能持续下去吗?如果能持续下去,那叫天理不容。

我们很多企业通过债务的扩张,凶猛的扩张,哎,报表很好看呐,资产快速扩张,几百亿,几千亿,几万亿,请问赚钱吗?

第二大原因:中国股市,企业不赚钱,过去10年与1929年美国股市崩盘有的一比

刚才水皮和叶檀提到股市,我下面还会提到股市。今天水皮谈的很好,为什么中国股市不行,都是证监会的责任吗?大家骂证监会。在美国,股市里面有几个人,不管是崩盘也好,不管是股市不行,有几个人骂SEC(美国证券交易委员会,United States Securities and Exchange Commission,缩写SEC))的?其实中国股市一个最根本的麻烦是,中国企业不赚钱。

我前不久碰到江苏苏宁银行的董事长黄金老,这是我们一个多年的朋友,在一个座谈会上讲,他说我在苏宁,在江苏已经工作这么多年,我非常吃惊的发现,江苏已经是全国经济第一还是第二大省,净利润超过10亿的企业,找不到几家,凤毛麟角,他说我简直太吃惊了。10亿人民币算个什么啊?净利润。请问我们在座的各位,你们有几个在今天的A股里面,你能找到实实在在的、每年净利润能达到10亿的企业,你能找到几个?

所以第二个根本的问题,是中国的资本市场。

中国资本市场,去年一年跌掉30%,水皮是吧?跌掉30%,市值收水七万多亿(近14万亿,他后面随即做了纠正),如果按照过去10年算,我是研究金融史的,我看了一下,14万亿啊,中国过去10年的股市下跌啊 ,和1929年华尔街股市崩盘以后的10年有的一比:不就是绝大多数股票都被腰斩吗?1000多家、2000多家跌去70%,还有多少跌去80%,还有多少跌去90%,你看1929年股市崩盘10年不过如此啊。那这个背后的原因,我们待会儿再说。这是第二大原因。

但是,对2018年的经济下行,这两个虽然很重要,但还不是最重要的原因。

第三大原因:出现消灭私有制的各种杂音,这是最重要、最要命的原因

最重要的原因,第三是什么?去年我们出现了稀奇古怪的各种杂音:消灭私有制。

先是我们的人大的周大教授(注:指周新城,2018年1月份人民大学马克思主义学院教授、博士生导师周新城撰写了《共产党人可以把自己的理论概括为一句话:消灭私有制》),以前我在人大上课的时候,还上过他的课,80多岁了,突然跳出来要消灭私有制。

紧接着,是《环球时报》的胡大总编(胡锡进)说,不着急,先暂时别消灭,以后再慢慢消灭。紧接着,是吴小平站出来说,你们民营企业的任务已经完成了,该退场了,走人吧,走人

当然还有更多的噪音,我就不说了。民营企业家的信心遭受重创。

我觉得这是造成2018年经济下行、最重要、最要命的原因。中央最高层幸亏算是发现了,11月1号,召开座谈会,再一次给企业家吃下定心丸。

外部原因:中美贸易战

一个外部原因,就是中美的贸易战,中美的贸易摩擦,这可以讲是一个黑天鹅。

去年3月23号,特朗普(川普)在白宫公布301调查结果,其实中国当时没有多少人认识到这个贸易战对中国有巨大影响。我读了很多文章,3月23号以后,中国人差不多都变成了贸易的专家。过去我们学经济学的时候,觉得这个贸易理论不是那么简单,还挺复杂的是吧?用几何、用数学推来推去。3月23日以后,你发现世界上每一个人都成了贸易专家!

但是我读了,只有一篇文章,我认为分析的很到位,而且很中肯的,就是复旦大学的华民先生。复旦大学华民先生,写过一篇文章,讲的非常清楚,中美两个国家如果出现贸易摩擦,贸易纷争,谁受的损失更大?会造成什么样的损失?但是我们很多人没有预计到啊。

所以,2018年的经济下行,这四个原因,好像看起来都是黑天鹅似的,都是没有想到的。但是我想提醒在座的各位嘉宾思考一下,这四个原因背后的深层次的根源在哪里?

当然我也没有时间,我也不好跟大家剖析这个背后深层的原因,你看起来好像是短期的,但实际上是长期的,背后的根源是长期的,所以中国经济下行有它长期的因素,不过是2018年这些短期的因素把它叠加起来。

2019年怎么办?

好。回答这个问题(2018年经济下行的原因)之后,那么紧接着就怎么办?

2019年,前面讲的造成2018年的这四大因素,或者说这四个力量,还在不在呢?

民营企业家的信心遭受重创,现在有复苏吗?有恢复吗?总书记吃了定心丸,这个药吃的怎么样?现在这个疗伤,疗的怎么样?我和江浙的企业家,珠三角的企业家接触的还是比较多的,我感觉现在最多恢复了30%。

这个康复需要有过程的啊。我想通过国家最高领导人的这个讲话,就能把这个伤疗好?没有这么简单。物理学的原理早就告诉我们,世界上的事物是不可逆的,一旦你把这个杯子打破了,你想把我这个杯子复原,那是非常非常难的,这叫事物不可逆啊。两个人谈恋爱,你把我的心伤了,然后再想回到以前那个状态,不是那么容易的,是吧?我想这是人生最普通的道理。

其实我们今天的国家来讲,就得深刻思考这个问题,为什么在2018年会出现这样的杂音,它的深刻的社会背景在哪里?改革开放,取得这么大的成就,它的最重要的历史经验是什么?改革开放,我们取得这么大的成就,最重要的历史经验不就是让企业家发展吗?不就是解除枷锁,让企业家能够自由发挥吗?

刚才水皮提到的华为的任正非,阿里巴巴、腾讯,这些企业哪一个企业是省委书记规划出来的?是总书记、总理规划出来的?深圳这么多创新的企业,你问问……我在深圳工作过,我对深圳非常熟悉,你问问深圳的历任书记、历任市长、广东省的历任书记、历任省长,有哪一个他们规划过华为?有哪一个想到过腾讯会成为亚洲市值最大的公司,会搞出个微信?

我在国资委讲课,我讲的非常直率,讲的他们非常不开心。我说你们讲国有企业做大做强,我说你们做大是很容易的。刚才是叶檀提到的,武钢和宝钢合一,行政命令,你们两个合并不就做大了吗?但是我说你们要做强,我看几乎不可能。三大电信公司,中移动、中联通、中电信,还有什么网通,那当年多么强大啊?可以毫不夸张的讲,腾讯这一家公司把它们全部干垮了。今天这几家电信公司其实不需要的,你还需要吗?

所以这是我讲的2019年第一个问题(给民营企业家伤透的心疗伤)能不能解决?我想解决了30%,我希望能够解决50%,好,那2019年就算有点希望。

第二个问题,金融去杠杆,中央这几个月加大力度,这几个月连续出台各种政策,什么“三支箭”啊,什么“一二五”啊,各种政策出台,我相信也能起一点作用,这个作用我想能起一半。宣布的这么多政策,“三支箭”也好,“一二五”也好,不能全部发挥作用,为什么?因为我们这些执行政策过程里面,有所谓的肠梗阻,根本执行不下去啊。

更重要的是什么呢?更重要的是,我们这么多年的高速扩张,快速的加杠杆,客观来说,相当一些企业现在已经陷入了叫所谓的【资产负债表的困境】,叫资产负债表衰退什么意思啊?虽然监管部门通过优惠的政策,什么一二五,什么三支箭,但是很多民营企业其实已经没有能力再去融资、再去投资。

所以,第一项政策,我认为能够起作用到30%-50%,这个疗伤啊,第二项政策,也许能够起到50-70%。第三项就是股市能不能起来?这是水皮、叶檀你们研究的重点。我不怎么研究股市,但是我在想,中国股市的核心问题到底在哪里?是监管政策出问题吗?是应该骂证监会,骂刘主席吗?

刚才水皮说了很多数据。我经常引用的一个数据,2018年的上市公司的全部利润还没出来是吧?2017年的上市公司全部利润3.3万亿,上市的40家银行,加上上市的房地产公司,就这两个板块,拿走全部利润的三分之二,其它那些公司有什么利润可赚?我很同意刚才水皮所说的,很多上市公司的利润还是造出来的,全部都是应收账款。那在这样一个背景之下,中国股市要出现大牛市,我真不知道这个大牛市从哪里来?这我就真不懂了。

有人说,美国的资本市场,美国的股市,过去十年牛市,从2008年金融海啸以后,从6100多点最高涨到26000多点,涨了四五倍,但是大家看一看,美国最赚钱的公司,基本上都是高科技、制造业公司为主体。中国呢?

中国最赚钱的公司,第一名中国烟草总公司,我刚才去洗手间,还有几位同志躲在洗手间抽烟,感谢你们为国家做贡献。第二名是谁呢?中国工商银行,我们1144家中小板、创业板的公司,全部的利润比不上一个半工商银行。我就不明白我想这个问题,水皮、叶檀你们可以回答,我就不明白,这样一个利润结构,怎么可能有牛市?靠炒作啊?靠消息啊?靠忽悠啊?所以我想这样一个要素,2018年,2019年,我仍然是非常的谨慎,甚至可以讲是非常的悲观。

那么第四个因素呢?

第四个因素,就是中美贸易战。这是好消息。我想中美贸易战,在3月1号以前,应该能够达成协议,这个协议的基本框架,媒体都已经有过公布。这个我就不细说了,总之这是一个好事。美国至少会答应不会再追加新的关税,我想这是一个基本的条件。

至于会不会把以前加的关税取消掉,那个2500亿不是都分别加了关税,是不是会取消掉?那现在还没有结论。我希望能够取消。但是这个可能性不是很大,就我了解的情况,但是最起码他答应不再追加新的关税,这是好事儿。

所以这四个因素加起来,2019年,我的结论是什么?2019年,从经济的增速来讲,从2018年的基础上来说,我想可能要好一些。

到底好多少?我很难判断。官方说,6.2,6.3,6.5,还有的说6以下,总之,各种说法都有,没有一个人能说清楚。都是猜。都是说嘴。所以我就嘲弄,我说为什么经济学家要做推测,我是不相信经济学家能做预测的。这不是我今天这么说的,我一直是这么说的。因为我的经济学告诉我们,经济学家是根本没有办法预测这个世界的。经济学家说自己能够预测这个世界,即使高估自己,也是作茧自缚。经济学家经常打自己的脸的。但是为什么要一个预测呢?因为大家需要一个预测。就像你到庙里去算命,那个算命先生一定会给你一个答案,这个答案是对是错不重要,因为你要一个答案,我就给你一个答案。至于是对是错,跟我没关系,把那个答案拿过去,我现在告诉你是6.2,至于最后是6.2、6.0跟我没关系,因为经济本质上是没有办法预测的,黑天鹅的事件可以天天出现。

所以我认为,前面这四个因素,大家仔细分析。可能,我只能这么说,今年的这个情况,比2018年可能会有所好转,但是,我必须要加一个但是,我们在分析中国经济的时候,还有几个重大的灰犀牛和黑天鹅,我们可能还没有考虑到。

房地产市场的集体性幻觉

灰犀牛,有几个非常非常严重的灰犀牛。我就说一个。

刚才叶檀说到房地产。房地产会不会成为2019年、2020年的灰犀牛?我不展开去说,值得我们高度的重视。对于个别城市,对于人口依然在流入的城市,也许房价能够稳定住,不会出现大幅下跌,但是中国有几个城市仍然存在人口的大幅的流入?

现在中国老百姓的财富,官方的数字都这么讲,80%都已经是房地产,房地产的市值已经65万亿美元。65万亿美元什么概念呢?相当于世界全部发达国家GDP总和,美国加上全部欧洲,加上日本,还不到65万亿美元。我不知道现在上海全部房租的收益率有多少,全国的平均的收益率不到2%。更重要的是我经常问一个问题,我也经常看很多的报告,未来房地产的需求到底来自哪里?我想这值得深思的问题,我今天不展开这个去说。

我在谈到中国房地产市场的时候,我经常说两个词,我只想说这个可能性,我不希望大家说我乌鸦嘴。我有两个词是什么呢,也是金融学的两个词,一个词叫做【集体性的幻觉】。什么叫集体性幻觉呢?当一个东西价格在上涨的时候,当大家希望它上涨的时候,你会找到一万个理由,你会找到一亿个理由去解释它,一定会上涨,一定会上涨,这叫集体性幻觉。

当年日本就这样啊。

水皮,不知道你买过一本书没有,当年日本股市火爆的时候,涨到35000点的时候,有一个日本的股票分析师,也是一个经济学者,写了一本书,叫做《日经指数十万点》。这本书在出版社、在印刷厂还没有出来的时候,日经指数最高涨到39000点,日经指数忽然轰然垮下。那么大家知道,经过这么多年,日经指数现在涨到多少(注:截至2019年1月19日,20719点)?当年这个人找了各种理由说日经指数能够涨到十万点。

当年日本房地产是同样的结局。

所以我们想,我们今天分析中国的经济,我今天的结论是,因为时间关系我不能再展开说这个事情,我们分析中国的经济,我们既要看到这些短期的、可以看见的确定的因素和不可确定的因素,我们更要防止陷入这样一种集体性的幻觉,自我安慰。

我们今天看一看,2017年底、2018年初,各大机构的首席(经济学家)、各大机构发布的报告,大家现在拿出来看一看,和全年的结果对比怎么样?我想2018年这一年足以告诉我们,我们没有能力、没有任何经济学者有能力预测股市,更不用说预测个股,如果你能预测对,只能说碰运气,和抽签差不多,但是我们看到中国经济长期的问题,我们的眼光应该放到中国经济的长期问题。

中国长期的问题是创新、真正的创造价值

我前面讲的还是四个短期的问题,更长期的问题,刚才水皮提到的,中国的企业家也好,中国的投资者也好,什么时候能够把你的注意力,什么时候能够把你的精力,放到真正创造价值、创造财富上面来?

我最后跟大家分享一个,我前一阵跟一些中国顶级的VC、PE投资者,好多都是校友、同事,在一起聊天。他们都说现在也进入了中国投资的冬天了,找不到多少投资的机会了。我就跟他们开玩笑说,你们所说的投资的机会估计是很少的,因为什么呢?你们心目中的投资机会,是今天投下去以后,半年以后最好估值变五倍,一年以后变十倍,两年以后变一百倍,然后马上上市套现。这样的投资机会在中国估计没有了,或者很少。

但是我在想,刚才水皮盛赞华为。华为为什么是华为,如果华为当年引入财务投资者,引入那些想把估值半年以内做到十倍的财务投资者,如果华为急于套现,如果华为去炒房地产,如果华为想炒股票、去炒期货,去参股金融公司,它有今天的华为吗?

叶檀提到光刻机,中国为什么造不了光刻机呢?光刻机公司的人公开的跟我们国家的顶级的专家讲,说我们可以把图纸都交给你们,你们也做不出来,你们永远也做不出来。为什么?说的这么气人,为什么?他说,我就说一条,光刻机里面有一个核心的部件,就是这个镜片,全世界只有一家公司可以做,就是德国的蔡司。这个公司的三代人就磨这个镜片,中国人能够做到吗?

中国面临明斯基时刻

中国人现在要求的是,我的市值马上要翻十倍,翻一百倍,我的身家在一年以内要翻十倍,翻一百倍,所以只好玩杠杆,只好玩债务,只好玩金融。但是,亲爱的朋友们,玩杠杆、玩债务、玩金融,最终是建立在沙漠上的海市蜃楼,很快要全面崩塌。这个崩塌,就是明斯基时刻。

什么叫“明斯基时刻”?我在这里提醒各位,这个明斯基时刻就是周小川行长警告的。中国完全有可能出现明斯基时刻,不是我警告的,周小川行长多次警告,而且在人大会议上,分组讨论会上都讨论过。

什么叫明斯基时刻?就是突然间有一刻大家突然间认识到,你所购买的资产可能都变得一钱不值,你会疯狂的逃走,我们的所有的金融是建立在对资产的信心、对机构的信心之上,当突然间有一天,所有人的对所有的资产,对什么股票、对房地产、对基金,对银行、对基金公司、对证券公司,对所有的一切都失去信心的时候,全部要夺门而出的时候,没有一个人能逃得出去,这叫明斯基时刻。

所以为什么中央把防范金融风险,仍然列为2019年的三大攻坚战之首,是担心出现明斯基时刻。但是大家不要忘记了,2015年股市突然崩盘就出现过小规模的明斯基时刻。

我衷心希望在2019年,大家首先要管理好自己的风险,谢谢各位。

来说几句


匿名
2019-01-25 17:25

坚持底线思维,坚持认贼作父,坚持有奶便娘,坚持极权专制,坚持熬到百岁… …

小丸子
2019-01-22 00:13

謝謝文字稿

匿名
2019-01-21 09:11

如果能结束目前的生活状态,随便什么时刻都好,来什么我都欢迎!

匿名
2019-01-21 07:12

今天公布的数据,他昨天点评?

wpDiscuz